Draghi dijo: “El BCE hará lo necesario para sostener el euro”

 


Miguel Jiménez en El País

Las pautas de las diferentes modalidades están muy definidas para el actual mecanismo de rescate, la Facilidad Europea de Estabilidad Financiera (FEEF). El tratado por el que se crea el Mecanismo Europeo de Estabilidad (MEDE), el fondo de rescate definitivo, también contempla esas mismas modalidades, aunque no está en vigor ni se han establecido pautas concretas. Las fórmulas no son excluyentes entre sí. De hecho, una línea de crédito precautoria combinada con la posibilidad de compras en el mercado primario y secundario es lo que más se adaptaría a las necesidades de España e Italia.

COMPRAS EN EL MERCADO SECUNDARIO

¿En qué consiste?

Es la compra de bonos y títulos de deuda en el mercado secundario por parte del fondo de rescate europeo. Es el equivalente a las compras del Banco Central Europeo, que este interrumpió hace 20 semanas. El problema es que mientras la capacidad de compra del BCE es infinita (se trata del banco emisor y tiene todo el dinero que quiera a su disposición), el margen de maniobra de los fondos de rescate europeos es limitada, a menos que se le permitiera apelar al BCE (con una ficha bancaria, por ejemplo), cosa que por ahora no es posible, pero que empieza a contemplarse.

¿Cuál es el objetivo de la intervención en el mercado secundario de bonos?

Sirve para bajar la prima de riesgo, para reducir lo tipos de interés que se exigen en el mercado secundario, donde ya cotizan, con el objetivo de que eso abarate también las emisiones en el mercado primario (las subastas de nuevos bonos, donde el dinero va al Estado emisor). Las compras en el secundario garantizan liquidez a precios aceptables, lo que incentiva a los inversores a comprar deuda tanto en el mercado como en las subastas.

¿Qué países podrían beneficiarse?

Tanto los países que tienen ya un rescate completo como los que no lo tienen.

¿Qué condiciones implica?

Para los países que ya tienen un programa de rescate completo, se aplican las condiciones de ese programa. Para los que no tienen un programa de ese tipo, hay unas condiciones previas para poder pedir la ayuda y unas condiciones a cumplir posteriormente.

Entre las condiciones previas está la obediencia plena a las recomendaciones para corregir el déficit, el compromiso de tomar medidas dentro del procedimiento de desequilibrios excesivos, un historial de acceso razonable a los mercados de capitales, la ausencia de problemas de solvencia bancaria que puedan amenazar la estabilidad financiera europea y una deuda pública y una posición exterior sostenibles. En todo caso, la última cumbre manifestó que habría máxima flexibilidad para activar este mecanismo.

En cuanto a las condiciones a cumplir posteriormente, estarán definidas en un Memorando de Entendimiento en que se establecerán las medidas económicas a adoptar. España e Italia quieren minimizar las condiciones en caso de que finalmente opten por esta vía.

¿Cuál es el procedimiento para activar las compras?

El procedimiento se inicia por una solicitud de un Estado miembro al presidente del Eurogrupo. Sin embargo, en circunstancias excepcionales, el BCE podría emitir una alerta temprana. En todos los casos, el BCE hará un informe para identificar los riesgos para la zona euro y evaluar la necesidad de la intervención. La Comisión Europea, con la colaboración del BCE, prepararán en un plazo mínimo, de uno o dos días, el Memorando de Entendimiento en el que se especificarán el periodo donde se aplicará el mecanismo, y los ajustes presupuestarios y las reformas necesarias para recibir la ayuda. El fondo de rescate y el grupo de trabajo del Eurogrupo deben aprobar el acuerdo, que necesitará respaldo parlamentario en algunos países.

¿Qué hace el fondo de rescate con los bonos que compre?

Los valores adquiridos por el fondo de rescate en los mercados secundarios pueden ser revendidos a inversores privados, cuando las condiciones del mercado hayan mejorado, mantenerse hasta el vencimiento, revenderse al país beneficiario o utilizarse para operaciones con bancos comerciales para la gestión de liquidez del propio fondo de rescate (FEEF).

¿Cómo actúa el fondo de rescate en los mercados secundarios?

El fondo de rescate no opera directamente, sino que es el Banco Central Europeo (BCE) el que actuará como agente financiero del fondo de rescate.

COMPRAS EN EL MERCADO PRIMARIO

¿En qué consiste?

Se trata de compras de bonos en el momento de la emisión por parte de un Estado. En lugar de comprar bonos ya emitidos que se negocian en el mercado, lo que se compran son bonos de nueva emisión y los recursos pasan directamente al Estado. Sin embargo, no está pensado para usarse en solitario sino como complemento de otro tipo de rescate.

¿Qué países podrían beneficiarse de esa intervención?

Las operaciones de compra de bonos en el mercado primario se podrían hacer como complemento a los préstamos regulares en virtud de un programa de ajuste macroeconómico vinculado a un rescate total o en el marco de un programa de rescate preventivo. Este instrumento está pensado sobre todo para utilizarse hacia el final de un programa de rescate para facilitar el retorno de un país al mercado.

¿Cuál es el objetivo de la intervención en el mercado primario?

El objetivo principal es permitir a un Estado miembro a mantener o restaurar su relación con la comunidad inversora y reducir el riesgo de una subasta fallida. Al reducir la cantidad a pedir al mercado, es posible obtener mejores precios. Además, al mantener más deuda en circulación, se reduce el riesgo de ventas forzadas por parte de aquellos inversores que tienen fijado un límite vinculante, un porcentaje máximo de la deuda de un país. También serviría para aumentar la eficiencia de los préstamos del fondo de rescate. Por un lado, porque iría acompañado de inversores privados. Por otro, porque los títulos que adquiere se pueden vender en el mercado secundario si las circunstancias mejoran.

¿Qué condicionalidad implica?

Como se trata de un complemento de otro rescate ya en marcha, las condiciones serían las del programa de ajuste macroeconómico del rescate total o las impuestas en el programa de rescate preventivo. En el caso de un programa preventivo, se analizará si se deben incluir nuevas reformas en el memorando de Entendimiento.

¿Hay un límite en el monto de la compra?

Las compras en el mercado primario del fondo de rescate se limitarían a no más del 50% de la cantidad final emitida. Sin embargo, esta restricción no se aplicará si las compras se hacen a través de un fondo de coinversión, un vehículo especial que ya da participación a inversores ajenos al fondo de rescate. Esa fórmula del fondo de coinversión, en el que el fondo de rescate asume un primer tramo de pérdidas, podría de hecho interpretarse en sí misma como otra modalidad de rescate para la compra de bonos en el mercado primario y secundario.

¿A qué precio compra el fondo de rescate los bonos?

En el mercado primario, las inversiones del fondo de rescate se realizan a tipos de mercado. Por tanto, para que tenga sentido activarlo, tiene que haber cierta demanda de otros inversores. Pero si hay demanda de inversores privados, no es tan necesario acudir al fondo de rescate. Por tanto, solo parece tener un cierto sentido en la vuelta al mercado de un país ya rescatado. Pero ni siquiera Irlanda, que ha vuelto a los mercados con emisiones a corto y largo plazo ha optado por esta vía.

¿Qué modalidades hay?

El fondo de rescate puede, en primer lugar, comprar la deuda en una subasta, en cuyo caso el interés al que suscribiría los bonos sería el tipo medio ponderado al que se hayan colocado los títulos entre inversores privados. En segundo lugar, puede participar en una operación de crédito sindicado, en que también tomaría los títulos a un precio similar al del resto de los participantes en el crédito (descontando comisiones como las de aseguramiento). En ambos casos opera, con carácter general, el límite del 50%.

¿Qué hace el fondo de rescate con los bonos comprados?

Los valores adquiridos por el fondo de rescate en el mercado primario pueden ser revendidos a inversores privados, cuando las condiciones del mercado hayan mejorado, mantenerse hasta el vencimiento, revenderse al país beneficiario o utilizarse para operaciones con bancos comerciales para la gestión de liquidez del FEEF.

 RESCATE PRECAUTORIO MEDIANTE LÍNEAS DE CRÉDITO

¿Cuál es el objetivo de los programas preventivos del fondo de rescate?

El programa precautorio del fondo de rescate es una línea de crédito a un país que no tiene un rescate total para superar shocks externos de carácter temporal y tratar de evitar una crisis más grave. El objetivo es apoyar políticas sanas y asegurar la asistencia financiera del fondo de rescate antes de que dificultades más graves en los mercados de capitales, tratando de evitar el estigma de ser un país con un rescate total. Es el tipo de rescate parcial que más se adapta a las necesidades españolas. Se presenta como un herramienta de prevención de crisis (se concede la línea de crédito, pero no se activa inicialmente) y se trata de lanzar la idea de que es un apoyo temporal, de uno a dos años de plazo. El tratado del nuevo fondo de rescate (MEDE) también lo contempla. Es la fórmula que se adapta más a la situación de España e Italia, y puede combinarse con las compras en el mercado primario y secundario.

¿Qué tipo de líneas de crédito estarán disponible?

En consonancia con las líneas de crédito del FMI, hay tres tipos de línea de crédito disponibles:

Línea de crédito precautoria condicionada (PCCL, por sus siglas en inglés). Su acceso está limitado a los Estados miembros de la zona euro cuya situación económica y financiera es fundamentalmente sólida, que cumplen plenamente las recomendaciones de la UE en los procedimientos de déficit excesivo y las medidas para corregir los desequilibrios, con una deuda pública sostenible, un historial de acceso a los mercados internacionales de capitales en condiciones razonables, una posición externa sostenible y la ausencia de problemas de solvencia bancaria que supongan una amenaza a la estabilidad financiera de la zona euro. Estos dos últimos puntos pueden impedir a España acceder a esta fórmula, aunque los líderes europeos se comprometiron a ser flexibles.

Línea de crédito con condicionalidad reforzada (ECCL). Su acceso está abierto a todos los Estados miembros de la zona del euro cuya situación económica y financiera siga siendo sólida, pero no cumplan con alguno de los requisitos de la anterior (PCCL). Por tanto, el país beneficiario deberá adoptar, previa consulta con la Comisión Europea y el BCE, las medidas correctivas destinadas a subsanar las deficiencias.

Línea de crédito con condicionalidad reforzada y protección parcial del riesgo soberano (ECCL+). Una línea de crédito con condicionalidad reforzada se puede facilitar en la forma de protección parcial del riesgo soberano en emisiones en el mercado primario. El Certificado de Protección Parcial (PPC) le da al titular una cantidad fija de protección de crédito equivalente a un porcentaje del monto principal de la deuda soberana emitida. Por ejemplo, ese certificado podría cubrir frente a una quita del 20% o del 30%. El bono y el certificado se emiten conjuntamente, pero luego se pueden negociar por separado en los mercados. Sin embargo, para reclamar la protección, el inversor con un certificado debe demostrar que también posee el bono. La protección parcial está prevista sobre todo para usarse dentro de un programa precautorio, pero también puede considerarse en sí misma una modalidad de rescate.

¿Cuál sería el tamaño y la duración de las líneas de crédito preventivas?

El tamaño típico previsto de una línea de crédito del fondo de rescate sería del 2% a 10% del PIB (de 20.000 a 100.000 millones, aproximadamente, en el caso español). Su duración sería de un año, renovable por 6 meses en dos ocasiones.

¿Qué vigilancia implica solicitar una línea de crédito?

Los países que pidan este tipo de rescate parcial mediante una línea de crédito estarán durante todo ese periodo sometido a una vigilancia especial de la Comisión Europea. A requerimiento de la Comisión, un país deberá comunicar cualquier información necesaria para vigilar los gastos e ingresos públicos, realizar una auditoría de las cuentas públicas que cubra las fuentes de ingresos y gastos, llevar a cabo una auditoría sobre la calidad de las estadísticas sobre las cuentas públicas bajo la supervisión de Eurostat, comunicar a la Comisión y al BCE información semanal sobre el sistema financiero, llevar a cabo, bajo la supervisión de la Autoridad Bancaria Europea, pruebas de resistencia a la banca y facilitar al fondo de rescate toda la información necesaria. España ya cumple buena parte de esas obligaciones por el rescate para recapitalizar la banca.

¿Cómo se pone en marcha la línea de crédito?

El país miembro del euro debe pedir la ayuda a los miembros del Eurogrupo. El Eurogrupo, la Comisión y el BCE analizarán si el país reúne los requisitos para recibir la ayuda y si son necesarias medidas correctoras por parte de ese país. A partir de ese análisis, los miembros del Eurogrupo, por unanimidad, decidirán sobre la propuesta del fondo de rescate de facilitar esa línea de crédito, su tipo, cantidad y duración. Habrá un Memorando de Entendimiento y un acuerdo del fondo de rescate, como ha ocurrido con el rescate bancario. La Comisión, en colaboración con el BCE, llevará a cabo una vigilancia reforzada sobre el país en cuestión e informará trimestralmente al Eurogrupo. Si el país se desvía de sus compromisos, los miembros del Eurogrupo podrán cerrar la línea de crédito y forzar al país a pedir el rescate total. La iniciativa de la activación efectiva de la línea de crédito corresponde al país en cuestión, que debe avisar al fondo de rescate al menos con una semana de antelación de que se dispone a usar el dinero. El importe máximo de cada tramo debe estar fijado previamente, en el momento de concederse la línea de crédito. Y para poder usar los fondos, deberá cumplir las condiciones del Memorando.

RESCATE TOTAL

¿En qué consiste?

Es el rescate realizado en los casos de Grecia, Irlanda y Portugal, el rescate con un programa de ajuste macroeconómico o rescate con intervención. España e Italia tratan de evitarlo para que no se les impongan duras condiciones y el estigma en los mercados sea aún mayor que con un rescate parcial. Alemania y otros países también preferirían evitarlo por el enorme desembolso de fondos que supone. De hecho, los fondos de rescate europeos no tienen capacidad suficiente para el rescate de España e Italia a menos que se les permita recurrir a la financiación del Banco Central Europeo.

¿Cómo se pone en marcha?

El rescate total se pone en marcha tras una solicitud de ayuda por parte de un país que no pude financiarse en los mercados a precios aceptables. El país debe negociar un programa de ajuste para el país con la Comisión Europea y el FMI. Ese programa debe ser aprobado por los ministros de Economía de la zona euro y se debe firmar un Memorando de Entendimiento.

¿Cuánto tarda en ponerse en marcha?

Tras la petición de ayuda, se necesitan de tres a cuatro semanas para elaborar un programa de apoyo incluyendo el envío de expertos de la troika (la Comisión, el FMI y el BCE) al país en crisis.

¿Está el rescate total vinculado a condiciones?

Sí, está ligada a condiciones estrictas de política económica que figuran en un Memorando de Entendimiento (MoU) entre el país y la Comisión Europea. Son condiciones muy duras para reducir el déficit público (han incluido el recorte de las pensiones, la subida del IVA y el despido de funcionarios en algunos países) y reformas estructurales (que han supuesto abaratar el despido, reducir el salario mínimo, liberalizaciones o planes de privatizaciones, entra muchas otras). Si un país no cumple con las condiciones, se pueden interrumpir los desembolsos, al menos hasta que se revisen las condiciones y se renegocien.